Γιατί το Ισπανικό κράτος πληρώνει μεγαλύτερα επιτόκια από το Βρετανικό; Η απάντηση σε αυτό το ερώτημα είναι διαφωτιστική. Γιατί η Ισπανία ως μέλος νομισματικής ένωσης βρίσκεται σε δυσχερέστερη θέση ως προς τον έλεγχο της δημοσιονομικής της σταθερότητας. Το γεγονός αυτό είναι συστημικό και ενδογενές για την ένωση του Ευρώ, όπου τα κράτη δεν είναι ούτε αυτόνομα να χαράσσουν ανεξάρτητη οικονομική πολιτική, ούτε μέλη μιας ομοσπονδίας. Το μεγάλο ερώτημα για την Ευρωζώνη είναι αν μπορεί να λύσει αυτή την αντίφαση.
Σε ένα σημαντικό άρθρο του ο Paul de Grauwe του πανεπιστημίου της Λουβέν σημειώνει αυτή την αντίφαση ανάμεσα στη θέση της Ισπανίας και της Βρετανίας. Η διαφορά στην απόδοση των δεκαετών ομολόγων της Ισπανίας (5,3 %) σε σχέση με τα Βρετανικά (3,5 %) είναι κοντά στο 2 % Διαφορά που μπορεί να μην φαίνεται μεγάλη, όμως αν πάρει κανείς υπόψη του ότι και οι δύο χώρες έχουν πληθωρισμό κοντά στο 2 % τότε το πραγματικό επιτόκιο της Ισπανίας (3,3 %) είναι το διπλάσιο της Αγγλίας (1,5 %).
Μπορεί αυτή η διαφορά να αποδοθεί εξολοκλήρου στη δημοσιονομική κατάσταση των δύο χωρών; Όχι απόλυτα. Τόσο ο λόγος χρέους προς ΑΕΠ, όσο και το έλλειμμα της Ισπανίας, θα είναι χαμηλότερα από αυτά της Βρετανίας για τα αμέσως επόμενα χρόνια. Σύμφωνα με το ΔΝΤ η εικόνα αλλάζει σε βάθος χρόνου εις βάρος της Ισπανίας. Η αλλαγή αυτή όμως δεν προκύπτει από διαφορές στη δημοσιονομική πειθαρχεία, αλλά από διαφορές στα μελλοντικά επίπεδα ανάπτυξης. Πιο συγκεκριμένα, η εκτίμηση του ρυθμού ανάπτυξης κατά την περίοδο 2011-2016 για την Ισπανία είναι 1,6 %, ενώ για τη Βρετανία 2,4 %
Όπως αναφέρει ο καθηγητής Grauwe η ρευστότητα των αγορών είναι καθοριστική. Αν μια κυβέρνηση αναχρηματοδοτεί το χρέος της κάθε έξι χρόνια και διατηρεί το δημοσιονομικό έλλειμμα στο 3 % του ΑΕΠ τότε θα εκδίδει κάθε χρόνο νέο χρέος ίσο με το ένα πέμπτο του ΑΕΠ. Αν για τον οποιονδήποτε λόγο οι αγοραστές αυτού του χρέους εξαφανίζονταν τότε η χρεοκοπία θα ήταν αναπόφευκτη. Συνεπώς αν οι δανειστές θεωρούν ότι η ρευστότητα για την αναχρηματοδότηση του χρέους δεν είναι σίγουρη τότε θα πραγματοποιήσουν την προφητεία και δεν θα αγοράσουν. Τα επιτόκια θα ανεβούν και η οικονομία θα καταρρεύσει.
Αν υπήρχαν αμφιβολίες για την ικανότητα της Βρετανικής κυβέρνησης να αποπληρώσει τα χρέη της οι δανειστές θα πωλούσαν ομόλογα και θα έπαιρναν πίσω τις στερλίνες τους. Στη συνέχεια θα πωλούσαν μαζικά τις στερλίνες έναντι ενός άλλου νομίσματος και έτσι η στερλίνα θα δεχόταν μια υποτίμηση. Η υποτίμηση αυτή θα έδινε ώθηση στις εξαγωγές, βελτιώνοντας τις προσδοκίες για τη δημοσιονομική κατάσταση. Ακόμα, οι νέοι αγοραστές των στερλινών θα έπρεπε να αγοράσουν αξίες αποτιμημένες σε αυτό το νόμισμα, ανάμεσα σε αυτές θα ήταν και ομόλογα. Ακόμα όμως και αν τα χειρότερα σενάρια επιβεβαιώνονταν η Τράπεζα της Αγγλίας θα μπορούσε να παρέμβει για να στηρίξει τη Βρετανική κυβέρνηση μέχρι την επιτυχία ενός προγράμματος δημοσιονομικής προσαρμογής. Συνεπώς η Βρετανία δεν υπάρχει περίπτωση να έρθει αντιμέτωπη με μια κρίση ρευστότητας στο αποτιμημένο σε στερλίνες χρέος που έχει εκδώσει, ενώ κάθε αμφιβολία για ενδεχόμενη αδυναμία αποπληρωμής αυτού του χρέους οδηγεί αυτόματα σε χρήσιμες αναπροσαρμογές.
Αντίθετα με το παραπάνω παράδειγμα για την Ισπανία μια κρίση ρευστότητας δεν είναι αδύνατη γιατί πολύ απλά λείπουν όλοι αυτοί οι εξισορροπητικοί μηχανισμοί. Η αρχική φυγή κεφαλαίων και καταθέσεων δεν οδηγεί σε υποτίμηση δημιουργώντας έτσι αυτοεκπληρούμενες προφητείες καθώς τα επιτόκια συνεχίζουν ανεβαίνουν και τα κεφάλαια συνεχίζουν να εγκαταλείπουν τη χώρα. Το αποτέλεσμα είναι στενότητα ρευστότητας, τόσο στην αγορά δημόσιου χρέους, όσο και στο τραπεζικό σύστημα. Έτσι η χώρα λειτουργεί κατά μια έννοια σαν αναπτυσσόμενη χώρα που δεν δανείζεται στο νόμισμα της, με τη μόνη διαφορά ότι η ΕΚΤ χρηματοδοτεί το εγχώριο τραπεζικό σύστημα. Αυτό φυσικά μετατρέπει την ΕΚΤ στο ευρωπαϊκό αντίστοιχο του ΔΝΤ.
Ο Άμλετ λέει ότι τίποτα δεν είναι αφεαυτού καλό η κακό, η σκέψη το κάνει τέτοιο. Στην περίπτωση του δημόσιου χρέους κάτι τέτοιο δεν ισχύει. Μια χώρα με χρέος (π.χ.) τέσσερις φορές το ΑΕΠ της είναι σίγουρο ότι θα φτάσει σε δημοσιονομική κρίση, ενώ αντίθετα μια χώρα με μηδέν χρέος δεν θα φτάσει ποτέ. Ανάμεσα σε αυτές τις δύο συμβατικά ακραίες θέσεις υπάρχουν πολλές θέσεις ισορροπίας. Τελικά η εκτιμήσεις που κάνουν οι άνθρωποι διαμορφώνουν την πραγματικότητα: σύμφωνα με τα υπάρχοντα επιτόκια η Βρετανία μπορεί να έχει πρωτογενές έλλειμμα, αλλά να θεωρείται ότι βρίσκεται σε διαδικασία εξισορρόπησης του χρέους της, ενώ αντίθετα η Ισπανία για να επιτύχει τον ίδιο στόχο χρειάζεται ένα μεγάλο πρωτογενές πλεόνασμα.
Πηγή: Financial Times, Martin Wolf (α μέρος)